【研究报告内容摘要】
事件一:地方债发行提速, 事件一:地方债发行提速,3月或迎来一波发行高峰。据财政部 2月21日的数据,1月份,全国发行地方政府债券 7850.64亿元。其中,发行一般债券 702.43亿元,发行专项债券 7148.21亿元;按用途划分,全部为新增债券。据中国财政预算绩效专委会,今年 1月份已经完成部分地方债(主要是专项债)发行,3月或迎来发行高峰,预计全年发行高峰将在上半年,2020年地方债发行规模在 3万亿元上下。
加快地方债发行进度,有利于拉动经济增长,稳定地方经济。
事件二:央企复工率 央企复工率 86.4% ,铁路/ 民航在建项目复工率 36%/15%。 。
据国资小新的数据,截至 2月 20日,中央企业所属 4.8万户子企业,复工率为 86.4%,其中生产及对外经营性子企业 2万余户,复工率为88.4%;据交通部,截止到 2月 17日,铁路在建项目复工率达到 36%,民航在建项目复工率达到 15%,预计到 2月底 3月初将实现较大范围的复工;据中国企业联合会,2月 18日至 2月 20日 12时,黑色冶金、石化及炼焦行业、一般有色、锅炉及动力装备制造、造纸及包装、化学原料及化学品制造行业平均产能利用率分别为 71.96%、70.95%、70%、68.33%、68.33%、67.31%。
事件三:山东水泥企业开工率 山东水泥企业开工率 15.7% 。据 mysteel 的数据,对山东 36家样本企业调研得知,目前有淄博、济宁、枣庄地区水泥企业窑线正常运转,其他省份水泥企业仍然处于冬季错峰停窑阶段。目前开窑企业已备库存为主,部分供暖企业和绿色标杆企业窑磨正常运转,因此复工率仅有 15.7%。价格方面市场基本维持年前价格,仅有济宁节后大幅回落 30-60元/吨。3月份疫情或将有所好转,3月中旬山东省水泥企业即将开窑,库容比或将大幅回升。
基建 融资渠道拓宽,地产政策局部宽松,建议 积极布局早周期品种 。
, 基建方面,近期财政部提前下达 2020年新增地方债限额 18480亿元,其中专项债 12900亿元,主要目的在于推动重大工程和交通基础设施项目加快复工。预计材料制造企业大规模复工复产将从疫情较轻的省份陆续铺开, 水泥、玻璃和品牌建材等早周期品种有望直接受益,行业可能以时间换空间的方式消化当前的库存压力,特别是水泥出货率向上修复的节奏快、弹性大。 地产方面,近期数十个城市发布房地产政策,主要集中在公积金、土地款缓解和预售加快政策,地产政策现局部性松动。2月 21日央行重申落实好房地产长效管理机制,促进市场平稳运行,不将房地产作为短期刺激经济的手段。同时,央行近期加大逆周期调节力度,先后下调逆回购和 mlf 利率,lpr 也随之下行,并表示加大对制造业等重点领域金融支持,有助于降低企业融资成本。 针对近期疫情,我们认为此次新冠病毒疫情给消费行业带来短期负面影响, 主要影响短期投资 节奏, 但 不影响建材方向。我们认为建材产业下游需求将主要在一季度受到影响。但由于本来一季度是需求淡季,整体影响不大。另外,需求只会迟到,并不会缺席。 后续财政政策有望边际加码、货币政策有望渐进宽松 。 随着实体企业陆续复工,被抑制的需求有望于疫情过后赶工填补,并且前期压制越大,我们预计后续需求的释放力度会越强(特别是资金相对宽裕、信用风险较低的龙头企业,存在疫情得到控制后资产价格修复的机会)。本周,水泥、玻璃等行业短期的库存虽然有所上升,但是价格表现普遍稳定。建筑材料板块涨跌幅为 2.87%,超额收益为-1.34%。从短期和中长期来看,我们觉得当前建材板块的龙头仍具有配置价值。
投资策略:建材行业 建材行业 2020年的投资方向是拥抱成长(玻纤和石英玻 年的投资方向是拥抱成长(玻纤和石英玻璃)和品牌建材龙头(地产后周期 璃)和品牌建材龙头(地产后周期 b 端品牌建材龙头,涂料、瓷砖、 端品牌建材龙头,涂料、瓷砖、石膏板和防水材料等),坚守周期核心资产(水泥和玻璃的核心资产)。
细分来看,玻纤行业与地产相关度较小,且主要需求并不在疫情重点区域,虽库存有所上升,但整体符合预期;水泥的需求会出现淡季更淡的情况,一季度盈利会受影响,但水泥整体供给端调节空间较强,企业心态和诉求比较一致,应该是属于周期品里面最好的;地产后周期竣工环节包括玻璃和 品牌建材,整体需求会后延,但不会消失;品牌建材更多的是集中度提升的逻辑,而且由于疫情的影响, 牌建材更多的是集中度提升的逻辑,而且由于疫情的影响,2020年 b端将强于 端将强于 c 端,细分品类龙头集中度持续提升的大趋势仍将推进,龙 端,细分品类龙头集中度持续提升的大趋势仍将推进,龙头企业自身的品牌、渠道竞争力有望被放大;新材料石英玻璃领域主要与半导体和军工行业相关,将受益于行业景气向上。 要与半导体和军工行业相关,将受益于行业景气向上。
核心推荐玻纤行业龙头 中国巨石 和 中材科技 (估值具有较高性价比,除玻纤和风电叶片外,锂电隔膜也边际向好);水泥板块,我们核心推荐 海螺水泥、塔牌集团 ,此外建议重点关注 华新水泥、天山股份、祁连山 的投资机会;中长期持续看好受益竣工加速回暖、精装修占 比提升以及消费升级的品牌建材龙头( 北新建材、三棵树、亚士创能、蒙娜丽莎、帝欧家居、东方雨虹等 );石英玻璃领域继续推荐 菲利华和 石英股份 (已获得东京电子半导体认证);玻璃领域核心推荐 旗滨集团。 。
行业观点: 行业观点:
玻纤:建议积极配置玻纤行业龙头 玻纤:建议积极配置玻纤行业龙头行业供需压力最大的时候已经过去,低端产品价格在成本支撑下下行风险有限,近期主要企业库存呈缩减态势,我们判断 风险有限,近期主要企业库存呈缩减态势,我们判断 2019q4和 和2020q1是玻纤价格底部区间,差异化竞争有望提升龙头企业盈利中 是玻纤价格底部区间,差异化竞争有望提升龙头企业盈利中枢。 枢。
1)供给端:展望 20年,19年和 20年的新增产能边际上会对 2020年形成冲击,产能冲击最大为 年形成冲击,产能冲击最大为 28.4万吨,同比增速最大为 3.5%;未 ;未来几年的产能投放在个位数增长; 此次疫情对于玻纤行业供给端的影响是比较小的 ,因为玻璃纤维是连续生产行业,本来春节也是在正常生产的,不存在复工问题。但是需要注意的是,原材料端会由于物流的影响受到一定影响,虽然主要企业还是有一些物资备货,但是疫情升级之后部分物资供应商的复工的情况需要继续观察。 升级之后部分物资供应商的复工的情况需要继续观察。
2)需求端:我们判断 20年需求不会比 19年差,但幅度上有待确认, 年差,但幅度上有待确认,或存结构性亮点(汽车库存下降、产量降幅收窄;风电需求持续向好;
国内建筑建材需求跟基建相关度更 高;电子纱需求稳中有升)。待2020q2旺季来临之后,价格有望稳中回升。 旺季来临之后,价格有望稳中回升。 国内外的需求比例大约是 是 6:4,国内的需求受到下游制品企业延迟复工影响会受抑制 ,国内的需求受到下游制品企业延迟复工影响会受抑制 ;由于who 并没有对中国实施贸易限制,海外的需求并没有受到大的影响, 并没有对中国实施贸易限制,海外的需求并没有受到大的影响,另外由于整个物流的影响,整体的库存会有所上升,后续价格上涨的节奏会受影响。我们整体判断 节奏会受影响。我们整体判断 2月下旬开始到 3月份疫情稳定之后会 月份疫情稳定之后会有所好转,玻纤市场供求关系的大格局并没有发生根本性变化。 有所好转,玻纤市场供求关系的大格局并没有发生根本性变化。
3近 )龙头企业持续推行差异化竞争,中高端占比均接近 60%,技术、 ,技术、资质和客户壁垒更高,龙头企业的定价权更强,有望进一步提升 盈利中枢。 中枢。
中国巨石: 中国巨石:1)展望 20年,量增+ 价稳+ 成本下降,我们预计 20年利有望实现 利有望实现 2位数的正增长。2)从长期来看,巨石全球产能持续扩 )从长期来看,巨石全球产能持续扩张 张+ 技术引领+ 成本绝对优势(智能制造+未来新一轮冷修技改将有望 未来新一轮冷修技改将有望进一步降低成本) 进一步降低成本)+为 差异化竞争(中高端占比目前约为 60%且逐年提 且逐年提升)有望驱动公司市占率和盈利能力进一步提高。 升)有望驱动公司市占率和盈利能力进一步提高。
中材科技: 玻纤业务内生改善明显;风电叶片有望量、价齐升;锂电隔膜有望带来边际增量。 隔膜有望带来边际增量。1)玻纤:自身产能及结构的可调节性较强, )玻纤:自身产能及结构的可调节性较强,目前销售和库存情况都属于行业里面最好的,风电需求尤佳(绑定中材叶片)。成本端:近年的 冷修技改卓有成效,且有进一步下行的空间(老产能的关停)。 间(老产能的关停)。2)叶片:结构升级及转移成本带来价格提升, )叶片:结构升级及转移成本带来价格提升,预计毛利率基本稳定。 预计毛利率基本稳定。3)锂电隔膜近期在主要客户的市占率也有比 )锂电隔膜近期在主要客户的市占率也有比较明显的提升,有望贡献业绩增量。 较明显的提升,有望贡献业绩增量。
水泥:核心推荐海螺水泥、塔牌集团,此外建议重点关注华新水泥、天山股份、祁连山的投资机会 天山股份、祁连山的投资机会需求端:短期一季度需求会出现淡季更淡的情况,但水泥整体供给端调节空间最强(产能弹性,不可库存),企业心态和诉求比较一致,是周期品里面最好的;另外在今年基建需求托底的支撑下,水泥后续将有较高的弹性。我们认为在房地产新开工有韧性、施工有增长,以及基建托底的支撑下,2020年的水泥需求量有望实现 1%的同比增长。
供给端:各疫情较轻地区政府已开始呼吁砂、石、水泥、混凝土等用料企业优先复工复产。海螺集团、中国建材等龙头企业已率先启动复工复产。展望 2020年有望投产的熟料产能,预计接近 4000万吨左右;
由于产能置换的存在,若仅考虑净新增的产能,大约在 1000万吨左右。整体来看,我们认为 2020年的整体供给格局依然比较稳定;但是,分区域看,部分地区的供给压力将会在 2020年下半年开始逐步显现。
价格:本周全国水泥市场价格继续回落,跌幅为 0.4%。价格下调地区为江苏北部、湖南长株潭、广东粤东和重庆北部地区,幅度 20-30元/吨。
公司层面,我们建议重点关注 海螺水泥、塔牌集团 ,此外重点关注 华新水泥、天山股份、祁连山 的投资机会。海螺水泥:目前已经进入净资产累积推升市值的过程,且市场低估了公司盈利能力的稳定性和扣除净现金后的未来现金流回报 价值,况且公司手握的大量现金能够帮助公司在下一轮行业下行期中进行并购扩张;塔牌集团:短期看,市场低估了公司在高基数下 场低估了公司在高基数下 2020h1的盈利能力。长期看,基于公司的 的盈利能力。长期看,基于公司的成本领先优势和区位长期需求,公司盈利能力的稳定性较高。目前来看,除第二条万吨线外公司无重大资本开支项目因而高分红有望维持,市场低估了公司未来潜在现金流回报的收益。 市场低估了公司未来潜在现金流回报的收益。
品牌建材:重点关注北新建材、蒙娜丽莎和亚士创能 品牌建材:重点关注北新建材、蒙娜丽莎和亚士创能竣工持续回暖 竣工持续回暖+ 龙头企业市占率提升(b 端:地产商和精装修占比提 端:地产商和精装修占比提升) 升)+ 产能释放+ 前期投入逐步进入收获期。
2019年最后几个月竣工数据同比增速为正 年最后几个月竣工数据同比增速为正 ,竣工回暖的逻辑得到验证。对 证。对 to b 品种( 品种( 三棵树、亚士创能、蒙娜丽莎、帝欧家居、东方雨虹等企业 ),在近年房企持续提升集中度的情况下,相关品牌建材企业深度绑定龙头房企,增长确定性较高(由于整个链条高杠杆,主要风险来自于信用环境)。 风险来自于信用环境)。to 小 小 b 品种 品种 北新建材有望受竣工端回暖之外,龙骨及防水业务拓展都是值得重点关注的;
另外凭借品牌优势适度介入 另外凭借品牌优势适度介入 to b端也是公司维持竞争力的合理选择。 端也是公司维持竞争力的合理选择。
to c 端品种 端品种 伟星新材 受行业影响,短期业绩承压,主要期待来自于渠道端带有协同效应的品类扩张。 道端带有协同效应的品类扩张。
蒙娜丽莎: 我们更看重的是其 其 b 端和 c 端的相对均衡性,不仅可以通 端的相对均衡性,不仅可以通过 过 b 端的放量实现收入和利润的快速增长,而且从长期来看,因为其 端的放量实现收入和利润的快速增长,而且从长期来看,因为其在 在 c 端的品牌属性(其拳头产品包括陶瓷大板),利润率水平在中期 端的品牌属性(其拳头产品包括陶瓷大板),利润率水平在中期将保持更高的水平。 将保持更高的水平。b 端 端 20年的放量主要是战略合作的地产商家数 年的放量主要是战略合作的地产商家数从 从 47家增长到 64家,19年的样板间新增较多,都将在 20年释放, 年释放,渠道的布局叠加上藤县产能的释放,共同为 渠道的布局叠加上藤县产能的释放,共同为 b 端打下基础。c 端收入 端收入增长主要受益于渠道的不断下沉以及经销商数量的增长。公司在前期投入了大量的费用,之前其实它的业绩受制于产能的瓶颈, 投入了大量的费用,之前其实它的业绩受制于产能的瓶颈,2020年之 年之后新建产能的释放以及今年销售人员增加带来的铺垫, 我们预计20/21年业绩将保持较高的增长。
亚士创能:建筑涂料和保温板龙头企业,其中建筑涂料占比为 建筑涂料和保温板龙头企业,其中建筑涂料占比为 73%左 左右,公司的建筑涂料产品性能业内出众,深耕 右,公司的建筑涂料产品性能业内出众,深耕 b 端,渠道资源丰富, 端,渠道资源丰富,与恒大、万科等大地产商长期保持战略合作关系,占恒大和万科的比例基本均在 例基本均在 30%左右。由于公司在地产企业中的首选率常年维持第 左右。由于公司在地产企业中的首选率常年维持第三,这几年也陆续发展了碧桂园等企业,目前主要合作的大型地产商已达 已达 70余家。根据我们测算,目前立邦、三棵树和亚士在 b 端的市 端的市占率分别为 占率分别为 9% 、5% 、3%左右,集中度依然较低,对于国产涂料的 左右,集中度依然较低,对于国产涂料的龙头企业,由于在质量、价格、服务上的优势,且持续进行的产能和人员扩张有助于公司快速提高市场份额。 人员扩张有助于公司快速提高市场份额。
新材料:重点关注菲利华、石英股份 新材料:重点关注菲利华、石英股份石英耗材龙头精选高端赛道(半导体、军工和光纤领域),军工需求持续景气向上,半导体需求有望底部回暖,公司进行的定增 持续景气向上,半导体需求有望底部回暖,公司进行的定增/可转债陆 可转债陆续落地,产能扩张奠定成长基础,核心技术壁垒构筑强大护城河。持续建议重点关注 菲利华和石英股份 (半导体领域完成东京电子认证,有望进一步打开市场空间)。 有望进一步打开市场空间)。
玻璃:竣工需求仅为抑制而非消散,盈利有韧性 玻璃:竣工需求仅为抑制而非消散,盈利有韧性2019年下半年竣工需求显著转暖(8-11月同比转正),玻璃库存在 月同比转正),玻璃库存在下半年有明显下行趋势。春节是行业传统淡季,二月中价格( 下半年有明显下行趋势。春节是行业传统淡季,二月中价格(1646元)和库存(行业库存 元)和库存(行业库存 4692万重箱)均符合预期。竣工需求仅为抑 万重箱)均符合预期。竣工需求仅为抑制而非消散,我们对疫情结束后竣工端的需求亦不悲观。我们预计2020年玻璃,节奏预计前强后弱。需求端,2020年受益施工和竣工 年受益施工和竣工回暖,整体地产对玻璃的需求形成正向小幅拉动,预计同比 回暖,整体地产对玻璃的需求形成正向小幅拉动,预计同比 2019年 年增长 增长 2~3% ;供给端,我们测算 2020年的产能净新增预计约 2880吨, 吨,边际影响占总体的 边际影响占总体的 3%左右,整体依然可以维持供需平衡的格局。从 左右,整体依然可以维持供需平衡的格局。从节奏投放上,基 于目前行业较好的盈利格局,能延缓冷修的产线将尽可能延缓冷修,而希望冷修复产或者新投产的产线都将竭尽所能尽早投产,因此供给端的释放节奏可能上半年会偏快,这一定程度上会抑制玻璃的单位盈利水平。但从全年来看,玻璃产能依然处于行业冷修高峰期,一旦行业盈利回落,企业进入冷修的节奏将会加快,平缓盈利下行幅度和速度。建议重点关注 旗滨集团。 。
风险提示: 风险提示:
宏观经济下行的风险;疫情导致需求大幅低于预期;限产放松、新增产能风险;2b 端企业资金周转不畅的风险。
